제목 이름 비밀번호 내용 <TABLE style="BORDER-BOTTOM: #555555 0px solid; BORDER-LEFT: #555555 0px solid; BORDER-TOP: #555555 0px solid; BORDER-RIGHT: #555555 0px solid" border=0 cellSpacing=0 cellPadding=8 width="100%" bgColor=#f8f8f8> <TBODY> <TR> <TD bgColor=#f6f6f8><FONT color=#000000 face=""><IMG border=0 src="http://www.cosmosfund.com/images/icon/icon_61.gif"> 이름: 울타리밖돼지<BR><IMG border=0 src="http://www.cosmosfund.com/images/icon/icon_61.gif"> <FONT style="FONT-FAMILY: 돋움; FONT-SIZE: 8pt">2004/7/4(일)<FONT style="FONT-FAMILY: Tahoma; FONT-SIZE: 7pt"></FONT></FONT><BR></FONT></TD></TR> <TR> <TD style="LINE-HEIGHT: 120%; WORD-BREAK: break-all"><FONT color=#000000 face=""><IMG border=0 src="http://www.cosmosfund.com/images/icon/icon_61.gif"> <B><FONT style="FONT-SIZE: 10pt">투자 역사의 교훈(2) : 천재들의 실패  </FONT></B> <TABLE border=0 cellSpacing=0 cellPadding=0> <TBODY> <TR> <TD height=10></TD></TR></TBODY></TABLE>세계 금융시장은 1970년대 초반 변동환율제로 바뀐 이후 금융상품을 비롯한 각종 자산 가격의 변동이 심해졌다. 이런 변동성은 투자의 위험도 높이지만 한편으로는 당연히 투자 수익의 기회도 만들어 낸다. 변동성이 높아진 금융시장에 1990년대 중반 "시장은 효율적"이라는 경제 이론으로 무장한 한 집단이 LTCM이라는 헤지펀드를 만들어서 잠시 세상을 놀라게 했다. LTCM의 실패는 경제학계에 새로운 숙제를 던졌다. "비합리적으로 움직이는 금융시장을 합리성의 이론으로는 설명할 수 없다." 지금 학계는 열심히 숙제를 풀고있는 중이다. 언젠가는 다시 새로운 이론으로 금융시장에 등장할 것이다.<BR><BR><BR><FONT color=blue>＊ 50년 만에 만난 세계 금융시장의 위기 - 루버트 루빈(당시 미국 재무부 장관)</FONT><BR>1998년 9월 23일 뉴욕 연방은행 은행장 맥도나우는 미국 월스트리트 주요 민간은행장들을 한 장소로 불렀다. 미국의 한 헤지펀드회사가 부도 직전에 있었기 때문이었다. 직원이 200명도 안되는 한 헤지펀드의 부도를 막기위해서 뉴욕 연준이 나서야 하고, 주요 민간금융기관 회장들이 모여야 하는 일은 결코 흔한 일이 아니다. 무엇인가 큰 일이 터진 것이다.<BR><BR>이 헤지펀드는 살로몬 브러더스 출신의 존 메리웨더가 책임자로 운영하는 LTCM(Long-Term Capital Management)이였다. LTCM에는 25명의 박사 학위자가 있었다. 이중 다수는 대학의 교수였고, 특히 두 사람은 노벨 경제학 수상자였다. 1994년에 만들어진 이 펀드는 지난 4년 동안 연간 평균 40%의 수익을 냈다. 모두들 이 펀드에 투자를 하고 싶어했다. 돈을 벌고 싶은 욕심은 물론이고, 박사들이 어떻게 투자하는지 알고 싶어했다. 돈이 너무 많이 몰려 들어 강제로 돈을 찾아가라고 했고, 찾아갈 명단에 올라간 투자자는 찾아가지 않겠다고 불평할 정도였다.<BR><BR>그런데 은행가들이 모인 9월 이 당시에 이 펀드는 약 1,000억달러의 차입금이 있었고, 자기 자본은 거의 없었으며, 이 차입금은 모두 이 자리에 모은 은행들로부터 빌린 돈이었고, 자산은 팔아보아도 너무 값이 낮아서 빚을 갚을 수가 없었다. 오히려 자산을 팔려고 내 놓으면 더욱 자산 가격이 떨어져 미국 금융시장 전체가 심한 불안에 빠질 가능성이 있었다.<BR><BR>이것만이 아니었다. 이 펀드는 장부에 올라오지 않은 파생상품의 계약 규모가 약 1조를 넘었다. 이 펀드가 부도나면 파생상품 게약의 한 쪽이 사라지므로 주로 이 거래의 상대방이었던 이 방에 모은 은행들은 휴지조각을 들고 있는 것과 같은 상황에 빠진다. 미국 금융시장은 1994년 미국 중앙은행이 갑자기 금리를 올리면서 시작된 파생상품 거래의 위험을 겪은 후 4년 뒤에 다시 그보다 훨씬 더 큰 규모로 파생상품의 위험을 만난 것이다.<BR><BR>각 은행들이 추가적인 손실을 막기 위해 갖고 있는 거래 계약을 해지하거나 자산을 줄이거나 대출을 회수하면 시장 전체는 공황상태로 들어갈 위기감이 작동했던 것이다. 각 은행들은 불이 난 극장에서 서로가 살기 위해서는 좁은 탈출구로 먼저 달려가는 것보다는 이제는 서로 협조하여 우선 급한 불을 끄는 것이 더 중요하다는 것을 느끼기 시작한 것이다. 그래서 결국 14개 주요 은행이 모두 펀드지분의 90%를 인수하는 대가로 36억달러를 지원했다. 이것으로 이 펀드는 고비를 넘긴 후, 일년 뒤 36억달러를 갚고, 금융기관에서 빌린 차입금도 상환하고 결국 청산됐다.<BR><BR><BR><FONT color=blue>＊ LTCM이 이런 상황에 빠지게 된 배경</FONT><BR>이 펀드가 이런 위기 상황에 빠진 직접적인 배경은 1998년 8월 러시아가 대외채무 지급중단을 선언한 이후다. 많은 펀드들이 이 당시 낮은 금리로 돈을 빌려서 러시아 채권에 투자했다. 사실은 러시만이 아니었다. 1990년대 중반은 신흥시장 투자붐이 일었다. 마치 1990년대 초반에 대부분의 투자가들이 낮은 금리가 계속될 것으로 보고 여기서 수익을 보려는 투자를 했던 것과 마찬가지로 1990년대 중반에는 신흥시장 투자 열기가 높아졌다. 이 열기 속에는 불행하게도 1997년 한국이 겪은 외환위기도 들어있었다.<BR><BR>러시아 채권 가격의 하락은 이미 아시아 투자에서 혼이 난 뒤 각종 자산 가격의 회복을 기다리던 투자기관에게 다시 한번 투자 손실을 키웠다. 금융기관들은 8월이 러시아 채권 가격 하락을 보고 투자기관에게 대출금 상황을 요구했으며, 돈을 빌려 러시아 채권에 투자한 투자기관은 갖고 있는 빚을 갚기 위해 자산을 내다 팔기 시작했다. 이것은 자산 가격의 상승을 애타게 기다리던 LTCM에게 마지막 펀치를 날렸다.<BR><BR>LTCM이 이런 상황에 빠진 더 근본적인 배경은 이들의 투자철학으로 더 거슬러 올라가야 한다. LTCM 집단의 기본적인 투자철학은 시장에서 가격이 비합리적으로 낮게 매겨진 상품은 사고 비합리적으로 높게 매겨진 상품은 팔아서 가격이 정상으로 돌아올 때 이 가격의 차이를 먹겠다는 것이다. 이런 투자철학은 박사들이 많이 모인 집단에서 충분히 나올 만한 아이디어다. 메리웨더가 다닌 시카고 비즈니스 스쿨은 시장의 효율성을 주장하는 학풍이 세며, 존 메리웨더가 살로몬에 차익거래를 하면서 자문을 받았고, LTCM에 함께 참여했던 두 사람의 경제학 교수들은 시장의 효율성을 전제로 금융상품(옵션)의 가격을 계사하는 공식을 개발한 업적으로 노벨 경제학상을 받았을 정도였다. 실제로 메리웨더는 살로몬에서 약 20년 근무하면서 차이거래 팀을 만들어서 자신의 이런 투자철학으로 살로몬에게 많은 수익을 안겨 주었다. 이 팀의 회사의 수익에 기여한 정도는 이 팀에 속한 한 트레이더의 연봉이 2,300만달러로 살로몬 회장의 10배나 되었다는 것에서 잘 드러난다.<BR><BR><BR>문제는 이런 비합리적인 가격이 메겨진 투자기회를 찾는 것이다. 어떤 경우는 이런 기회가 쉽게 찾아온다. 예를 들면 한 회사가 두 시장에 같이 상장되어 있는데 서로 가격이 다를 수 있다. 이런 거래는 어린 아이도 쉽게 할 수 있다. 가격이 높게 매겨진 시장에서는 팔고 낮게 매겨진 시장에서는 사면 된다. 그러나 이런 기회는 너무 잘 보이므로 거의 찾아오지 않는다. 기회가 있더라도 그 차이는 아주 미미하다. 차이에서 돈을 벌려면 거래 단위를 아주 크게 하면 된다. 즉 돈을 빌려서 투자하면 총투자액에 비해서는 수익이 미미하지만 빚을 빼고 원래 투자가가 맡긴 투자금액과 비교하면 큰 수익이 되는 것이다. 이런 것을 레버리지(지렛대) 효과라고 부른다. 지렛대가 길기만 하면 작은 힘으로도 지구를 들어올릴 수 있듯이 자신이 투자한 작은 돈으로도 큰 수익을 낼 수 있다는 것이다.<BR><BR>그러나 이런 투자방법에는 당연히 위험이 따라 다닌다. 위험이 없다면 모두가 남의 돈으로 투자할 것이다. 어쩔 수 없이 남의 돈으로 투자할 때는 아주 안전한 곳에 투자를 해야 한다. 만약 판단을 잘못하여 손해를 보게 되면 이익을 볼 때와는 정반대로 총 투자금액에 비해서는 손실액이 미미해도 원래의 투자금액에 비해서는 아주 큰 손실이 된다. 아주 짧은 동안에 원래 투자금액 모두가 날라가 버릴 수 있다. 1998년 9월 LTCM은 바로 이런 상호아에 처한 것이었다. 이런 상황은 "굴러오는 탱크 앞에서 잔돈을 줍는다" 또는 "화산이 터질 조짐을 보이는데 그 주위에서 잔돈을 줍는다"고 비유되기도 했다.<BR><BR>시장에서 가격이 비효율적으로 메겨진 것을 이용하는 다른 한 가지 방법은 샌드위치를 산뒤 이를 빵과 치즈로 나누어서 파는 것과 같은 원리다. 샌드위치를 1000원에 사서 빵을 600원에 팔고 치즈를 500원에 팔아서 100원의 이익을 보는 것이다. 예를 들어서 전환사채를 사서 이를 채권과 주식 옵션으로 나누어서 팔 수 잇으며, 어떤 회사를 사서 이를 쪼개서 팔아서 차액을 보는 것과 마찬가지 원리다. 이 외에도 이런 원리를 적용하여 일어나는 투자 행태는 수 없이 많이 있다. 이런 투자방법이 갖는 약점은 이처럼 금융상품을 쪼개고 붙여서 거래 할 수 있는 충분한 규모의 시장이 있어야만 잠재적인 수익의 기회를 실제로 만들어 낼 수 있는 것이다.<BR><BR>이런 차액거래는 한 사람이 하면 다른 사람이 따라 하게 된다. 여러 사람이 따라 하면 자연히 투자수익을 볼 기회는 사라진다. 그래서 자꾸 새로운 기회를 찾아 새로운 곳을 찾아 나서게 된다. 새로운 기회는 아이디어는 있지만 이를 실현시킬 시장이 없는 경우가 대부분이다. 그러면 자연히 실제 존재하지 않는 시장을 기존의 상품을 이용하여 가공으로 만들어 내게 된다. 여기에는 LTCM 박사들의 지식이 크게 기여했을 것이다. 1998년 LTCM의 파생상품 계약 규모가 약 1조달러로 올라선 것은 바로 이런 까닭이었다.<BR><BR>시장에서 가격이 비효률적으로 메겨지는 것을 이용하는 다른 한 가지 방법은 상품 '갑'과 상품'을' 사이에 가격 차이를 이용하는 것이다. 과거에 평균적으로 벌어진 가격 차이보다 더 많이 벌어지면 비싼 것은 팔고 싼 것을 사는 전략이다. 값이 비싼 상품 '갑'을 지금 갖고 있지 않으면 빌려와서 판다. 그래서 이 두 상품 사이의 가격 차이가 정상의 상태로 좁아지면 각각 반대로 거래를 하여 좁아진 가격 차이만큼을 수익으로 챙기는 전략이다.<BR><BR>이 전략이 갖는 위험은 두 상품 사이의 가격 차이가 투자가가 예상하는 되로 과거의 평균수준으로 좁아 들어야 한다. 만약 이 차이가 예상과 달리 더 벌어지면 손실을 보게 된다. 특히 이런 거래는 상품 '갑'을 다른 곳에서 빌려온 거래이므로 더 위험해진다. 만약 상품 '갑'의 각겨이 예상과 달리 100에서 110으로 올라갔담고 하자. 그러면 상품 '갑'을 빌려준 금융기관은 처음 상품 '갑'을 판 돈 100과 그 당시에 보증금으로 받았단 현금 10을 합친 110이 상품 '갑'의 각겨과 같아졌으므로 금융기관은 투자가에게 보증금으로 현금을 더 갖고 오던가 아니면 금융기관이 갖고 있는 110원으로 상품 '갑'을 사서 거래를 마무리하겠다고 요구한다. 즉 투자가는 현금에 쫓긴다. 비록 곧 상품 '갑'의 가격이 떨어지고 '을'이 올라갈 것이 거의 확실해 보여도 이 당싱에 현금이 없다면 이 거래는 정리해야 한다. 중요한 것은 이런 예상외의 사건이 일어나도 이를 넘길 수 있는 풍부한 현금이 있어야 한다.<BR><BR>1998년 중반 LTCM의 예상과 달리 모든 자금은 안전 자산인 국채로만 흘러갔다. 그래서 안전 자산의 가격은 더욱 올라갔고, LTCM이 곧 올라갈 것이라고 보았던 위험 자산은 더욱 떨어졌다. 그리고 LTCM은 이 기간을 견딜 수 있는 현금이 없었다. 메리웨더는 현금을 마련하기 위해서 워렌 버펫, 조지 소로스 등 부자들을 찾아 다니면서 지금이야말로 가격차이가 더욱 벌어졌으므로 가장 좋은 투자 기회가 왔다고 말했지만 이미 너무 늦었다. 이 당시 전반적인 미국 금융시장의 분위기는 LTCM의 말을 믿고 다시 한 번 여기에 투자하기 보다는 LTCM이 파산하면 이것이 자기에게 줄 투자 손실과 투자 기회를 따지느라 정신이 없었다. 생존과 수익을 위한 어쩔 수 없는 현실이었다.<BR><BR><BR><BR><FONT color=red>＊ LTCM이 주는 교훈</FONT><BR><FONT color=blue>★ 모두가 한쪽 방향으로 갔을 때 흐름이 바뀌면 이를 막기는 아주 어렵다</FONT><BR>LTCM은 투자위험을 줄이기 위해서 분산투자를 했다. 이 분산은 이탈리아, 일본, 영국, 프랑스, 독일, 남미, 아시아 등 전세계 곳곳에 지역 분산이었다. 국채, 주식 현물과 옵션, 장외파생상품, 전환사채, 모기지 채권, 선물 등 상품 분산도 있었다. 그러나 1998년 8월 위기가 왔을 때 이런 분산은 실제로 아무런 효력을 내지 못했다. LTCM이 갖고 있던 모든 상품의 가격이 떨어졌다. 즉 자산들 사잉의 상관관계가 마이너스가 아니라 1로서 모든 자산이 떨어지는 쪽으로 같이 움직였던 것이다. 이것은 LTCM이 주로 위험이 높고 유동성이 낮은 자산을 사고 위험이 낮은 자산은 팔아두었기 때문이었다. <BR><BR>이 펀드가 이런 거래를 한 것은 이 자산들 사이의 가격 차이가 과거 평균에 비해서 너무 많이 벌어졌다고 판단했기 때문이었다. LTCM이 출범했던 1994년 당시는 연준이 금리를 올리고 멕시코 위기가 터지면서 위험 자산 가격들이 낮아진 시기였다. 즉 평균이상으로 벌어진 자산들 사이의 가격차이가 정상(?)으로 되돌아오는 시기였다. 이 이후 국제 금융거래 장벽이 점차 낮아지면서 자금들이 금리가 낮은 선진국에서 금리가 높은 신흥국으로 흘러 들어갔다. 그래서 선진국과 신흥국 사이의 가격차이도 좁아지는 중이었다. 그러나 1998년에는 이 흐름이 마무리되고 자금이 다시 위험자산(지역)에서 안전자산(지역)으로 몰려드는 중이었다. LTCM은 과거의 평균을 기초로 모델에서 찾아낸 적정 가격을 믿고 현실에 일어난 변화의 흐름을 무시했다.<BR><BR>한번 상황이 나빠지면 더욱 나빠지는 경향이 있다. 예를 들어 러시아 채권에 투자해서 손실을 보면 여기서 손실을 본 투자기관은 개미집이 무너지고 난 뒤 당황하는 개미처럼 위기상황에서 먼저 빠져 나오기 위해서 팔아야 할 자산을 파는 것이 아니라 팔리는 자산을 팔게 된다. 지금은 1998년 당시보다 훨씬 더 자금 이동이 자유로워졌으며 최근 들어 다시 국제 투자 자금들이 아시아를 비롯한 신흥시장으로 몰리고 있다. 만약 앞으로 미국에 문제가 생기면 아시아는 미국과 반대로 시소를 타는 것이 아니라 같은 방향으로 가게 될 것이다.<BR><BR><BR><FONT color=blue>★ 레버리지가 높으면 조그만 실수도 큰 손실을 가지고 온다.</FONT><BR>1997년 외환위기이후 재벌의 절반이 사라진 한국의 금융기관이나 기업은 높은 부채비율의 위험을 누구보다도 실감했다. 그런데 한국은 이번에도 저소득층 개인들이 감당하기 어려운 빚에 몰리고 있다. 이런 일이 일어난 것에는 여러 가지 배경이 있겠지만 개인들이 비교적 낮은 금리로 공적 금융기관에서 쉽게 돈을 빌릴 수 있는 첫경험이었고, 금융기관은 기업 대출이 줄어든 이후 새로운 대출시장을 개인에게 찾아낸 것이다. 한국은 지금 감당하기 어려운 부채의 무서운 힘을 겪고 있는 중이다.<BR><BR>지금은 미국을 비롯한 전 세계가 낮은 금리로 자금을 풀고 있다. 특히 미국은 거의 50년 만에 온 낮은 금리다. 미국 경제는 낮은 금리 덕분에 예상이상의 성장 속도를 보이고 있다. 이제 이 흐름이 바뀌어 금리가 올라간다면 모든 것이 거꾸로 돌아가게 될 것읻. 이와 비슷한 상황이 1994년 2월에 일어났다. 당시 많은 투자자들은 낮은 금리가 계속될 것으로 보고 여기서 투자기회를 찾았는데 미국 중앙은행이 앞으로 올 물가 상승을 염려하여 금리를 올리자 오랜지 카운티를 비롯한 많은 파생상품 거래자가 파산했다.<BR><BR>미국 중앙은행은 이번에 금리를 올리더라도 1994년과 같은 일이 이번에는 일어나지 않도록 하기 위해 지금 미국 금융시장에 에비 신호와 예비 시간을 주고 있다. 그러나 만약 금리가 올라가면 1994년과 같이 갑작스러운 조정은 아닐지라도 어쨌든 투자기관들의 투자전략과 자산 배분은 달라질 수 밖에 없다. 이 과정에서 자산 가격의 조정을 피해갈 수가 없을 것이다.<BR><BR><BR><FONT color=blue>★ 파생상품의 위험</FONT><BR>파생상품이 갖고 있는 긍정적인 역할과 부정적인 기능을 둘러싼 논쟁이 끊임없이 진행되고 있다. 파생상품은 변동성이 높아진 세계에서 일어날 예상하지 못한 손실을 최소의 비용으로 막아주기 위해서 만들어 졌다. 그러나 많은 사람들이 파생상품을 이용해서 작은 돈을 투자해서 큰 돈을 벌려고 한다. 예를 들면 보험은 파생상품이 갖고 있는 중요기능 중의 하나다. 보험은 예상하지 못한 손실이 발생하면 이를 보상해준다는 의미에서는 위험을 줄여주지만 보험시장이 커진다는 것은 그만큼 세상이 불안해진다는 의미이기도 하고 보험시장이 커진다고 세상이 덜 위험해지는 것은 아니다. 보험을 믿고 사람들이 더 위험하게 행동할 수도 있다.<BR><BR>파생상품이 갖는 긍정적인 기능을 가장 강조하는 사람이 바로 미국 중앙은행 의장인 그린스펀이다. 그린스펀은 만약 파생상품시장이 없었더라면 이번 미국 경기 하강기에 미국 금융기관이 아무런 피해도 없이 그냥 넘어가기가 어려웠을 거라고 말한다. 예를 들어 미국의 월드콤이나 엔론에 대출해준 미국 대형 금융기관들은 대출 총액에 비해서 실제 이들 기업이 부도 후에 손실로 잡은 금액이 거의 미미했다.<BR><BR>그러면 이 부도로 인한 손실은 어디로 간 것인가? 그 손실은 우리가 잘 모르는 어느 곳에 숨어있을 뿐이지 사라진 것은 결코 아니다. 즉 한 두 금융기관이 집중해서 맞아야 할 폭탄의 피해가 보험회사 또는 여러 장기 펀드 장부에 숨어 있거나 분산되어 있는 것이다.<BR><BR>지금 파생상품시장이 어디까지 와 있는지를 짐작하기 위해 다음의 예를 살펴보자. 어떤 금융기관 '갑'이 기업 '을'에 돈을 빌려주고 난 뒤 '을'이 부도가 날 것을 걱정한다. 그래서 마치 생명보험이나 화재보험을 들듯이 은행은 회사가 부도를 내면 이를 대신 갚아줄 그러 상품이 있다면 사고 싶어한다. 그 상품의 이름이 바로 CDS(Credit Default Swap)라는  것이다. 보험회사 '병'은 이 상품을 은행에게 팔고 보험료를 받듯이 돈을 받는다. 만약 불이 나듯이 회사 '을'이 부도를 내면 보험회사 '병'이 '을'을 대신해서 '갑'에게 빚을 갚아준다. 이번 미국 경기 하강기에 금융기관이 큰 손실 없이 위기를 넘긴 것은 바로 이 CDS 덕분이었다.<BR><BR>여기서 한발 더 나가보자. 만약 보험회사 '병'이 은행 '갑'에게 CDS를 판 뒤에 은행 '갑'에게 보험료를 받을 권리를 그냥 자신이 갖고 있는 것이 아니라 이를 다시 다른 사람에게 팔았다고 하자. 어떤 회사 '정'이 보험회사들에게 이런 CDS를 여러개 모았다고 하자. 그러면 여기서 보험료가 들어오듯이 일정한 현금이 들어오게 된다. 회사 '정'(실제 신탁회사 또는 특수목적회사)은 이 현금흐름을 근거로 등급이 서로 다른 몇 개의 새로운 채권을 만들 수 있다. 이것을 합성 CDO(Synthetic Collateralized Debt Obligation)이라고 부른다. 이것을 마치 카드회사나 자동차 회사가 앞으로 들어올 현금흐름을 근거로 새로운 채권 즉 ABS(Asset-based Securities)를 만들어 파는 것과 마찬가지다.<BR><BR>일이 이런 상태로까지 진행되면 원래의 채권채무관계는 어디에 그냥 숨어 있는 것이 아니라 지하실로 들어가 버린 꼴이다. 이겨시 월드콤이다 엔론의 부도 채무를 찾아내기는 결코 쉽지 않다. 이렇게 하여 부도위험은 채무자의 신용상태를 가장 잘 아는 은행에서부터 원래의 채무자가 누구인지 조차도 모르고 투자하는 사람에게로 넘어가버리고 마는 것이다. 이런 파생상품의 위험을 평가해 주는 유일한 기관은 신용평가회사들이다. 그러나 우리는 신용평가회사들은 믿기 어렵다는 것을 여러번 경험했다. 이런 것을 효율적인 위험관리라고 부르기는 정말 망설여 진다.<BR><BR><FONT color=blue>미국은 이번에 1994년, 1998년을 이어서 다시 한번 파생상품의 위험을 실감할지 모른다. 한국도 1997년 외환위기 당시 파상상품이 갖는 복잡성과 위험성을 일부의 금융기관들이 경험했다. 미국의 경우를 비추어보면 앞으로 한국은 다시 한번 파생상품의 위험을 몸으로 느끼는 수업료를 지불할 것만 같다.</FONT><BR><BR> <BR><BR>자료 : 대우증권<BR><BR><BR><BR><BR><BR><EMBED style="WIDTH: 300px; HEIGHT: 45px; TOP: 1338px; LEFT: 10px" height=45 type=application/x-mplayer2 width=300 src=mms://218.38.55.218/LOW_WMA_040419/238/238220.asf loop="-1" volume="0"><BR><BR><BR></FONT></TD></TR></TBODY></TABLE> 첨부파일1 첨부파일2 첨부파일3 첨부파일4 첨부파일5